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為什么2009-2012是A股 IPO 難得的市場化時期

當(dāng)前科創(chuàng)板推進(jìn)工作如火如荼，試行注冊制、定價市場化、前五日不設(shè)漲跌停限制等制度創(chuàng)新更是引人遐想。雖然主板、中小板和創(chuàng)業(yè)板不曾有過注冊制的體驗，但曾經(jīng)的 A 股卻是經(jīng)歷過一次次新股發(fā)行市場化的嘗試；這些嘗試現(xiàn)在看來肯定算不上成功，不過其中的很多印記我們認(rèn)為或多或少還會出現(xiàn)在科創(chuàng)板上。A 股從 1989年開始探索至今，新股發(fā)行為市場化的時期當(dāng)屬 2009-2012 年期間。

早期的審批制內(nèi)含的計劃經(jīng)濟(jì)色彩無需贅言；雖然銀保監(jiān)會在 2000 年嘗試市場化定價，但采取的荷蘭式拍賣方式(出價高者獲配售額度)造成首發(fā)市盈率過高，因此很快被放棄而重新采用限定發(fā)行市盈率方式指導(dǎo)新股發(fā)行價(當(dāng)時限定默認(rèn) 20xPE)；2004 修訂的《證券法》取消新股發(fā)行須經(jīng)監(jiān)管部門核準(zhǔn)要求，并且 2005 年初開始實施詢價制，但在 2009 年之前，銀保監(jiān)會為限制新股發(fā)行價過高仍對發(fā)行價進(jìn)行窗口指導(dǎo)(上限逐步提升到 30xPE)；

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直到 2009 年 6 月銀保監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步改革和完善新股發(fā)行體制的指導(dǎo)意見》，銀保監(jiān)會才真正將新股定價權(quán)交給市場；但隨著 2012 年A 股的持續(xù)下跌，銀保監(jiān)會要求新股發(fā)行價“不得超過行業(yè)平均市盈率 25%”；雖在2013 年年底取消了“不得超過行業(yè)平均市盈率 25%”要求，但到 2014 年定價管制再度出現(xiàn)，從此開啟了大家熟悉的 23xPE 的窗口指導(dǎo)上限。

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縱觀來看，只有在 2009 年 6 月-2012 年 10 月期間銀保監(jiān)會沒有對新股發(fā)行定價進(jìn)行干預(yù)，這三年也是 A 股至今首發(fā)市盈率中位數(shù)的時期，因此是我們?nèi)ビ^察 A 股市場新股發(fā)行市場化的窗口期。此外在 2014 年之前，新股上市首日也沒有漲跌停的限制，這點也類似于當(dāng)前科創(chuàng)板的機(jī)制，所以觀察這段時間新股發(fā)行上市的情況，會給我們面對科創(chuàng)板很好的經(jīng)驗啟示。

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